作者|中信信托有限责任公司业务总监、智信资产管理研究院特约研究员 刘小军
来源|智信资产管理研究院《资管高层决策参考》
作为中国所有金融业态中唯一一个业务新老完全划断的行业，信托公司在过去中国经济高速发展的几年中，以团队及其产生的投融资项目作为业务拓展、风险管控、利润核算、IT系统的基本运营逻辑和模式，以快打慢，迅速扩张，取得了巨大成功；但伴随着经济“新常态”，传统的银信合作、打新股业务、房地产信托、矿产信托、信政合作业务不断萎缩或经历瓶颈，信托公司是否需要系统梳理信托业务发展的逻辑起点和终点，理清属于自己的商业模式，培育核心竞争力，实现可持续发展，变成一个越来越迫切的问题。
这里的商业模式，是指一种长期可持续盈利的业务模式，不会因为政策的微调而导致业务类型、专业技能等的剧变，更不会影响企业人才的可持续储备。中国信托公司的发展道路是什么？其商业模式的演化方向在哪里？她最终会发展成为什么样的组织架构？信托公司的红旗到底能扛多久？是否真像有些人所说的，没有固定模式、时刻处于不断的创新变化当中？我们需要这些问题的答案来鼓舞员工的士气，来回答股东和社会的关切；这些答案近则影响信托公司的上市估值，远则影响信托公司各种资源的战略配置和长远布局。
过去十年，：银信合作起初是商业银行为了突破央行的规模管控、打新股是证监会当时的新股发行政策有套利空间、房地产信托是突破银监会对商业银行房地产贷款的限制、信政合作是解决国家宏观调控失误时地方融资平台的难题。这些矛盾和不对称性随着时间的推移而消亡或解决，从而表现为信托公司具体赢利点的变化。因此，很多人认为信托没有固定且清晰的商业模式，若有就是不断的创新和追逐市场热点；但是笔者认为，这种解释只是对表象的表述，易让从业人员追求短平快，忽视核心竞争力的积淀和培养，管理不够精细，在经济新常态下使信托公司日益面临困局；之前信托公司盈利热点频繁切换，与其说是创新不断，不如说是业务结构过于单一，疲于奔命。其实，即便信托公司这几年在追逐市场热点，其中也内在遵循着一种规律性的东西，中国信托公司的商业模式是能够找到的，它应该是具有信托公司特色的的一种系统组织优势，能显著增强信托公司抵御市场变化的能力。
本文中，笔者尝试反思纯粹以团队和项目为基础的运营模式，构建具有信托公司特色的商业模式。总体而言，信托公司要摸索并建立充分发挥信托制度优势和特色的资金来源端、资金运用端和风险管控模式，并将三者整合为信托公司特有的商业模式，形成生动活泼（多种金融工具组合）、多点开花（多个市场领域盈利）、逻辑清晰、风险可控的商业模式。
对于金融机构而言，持续资金来源的重要性不言而喻。那么，除了发行集合资金信托外，信托公司有掌控权的持续资金在哪里呢？
（一）以家族信托为核心的私人财富管理
目前中国经济下行，传统中小企业主为了实现财富的“跨代传承”，主观上有寻求稳健投资载体的需求。另一方面，信托财产是破产隔离永续存在的，同时还有设立事务管理型信托权限，在私人财富管理领域具有独特的制度优势而且，旨在财富传承的客户往往更在意资金的安全性，其要求的投资回报评价线（benchmark）目前基本在1年期贷款利率水平上下，且信托期限一般较长。这么一来，具有优秀投资管理能力的信托公司与有私人财富管理需求的客户之间存在高度吻合的需求。
家族信托资金期限长、潜在财务成本低，信托公司具有相当的投资掌控权；且这类业务源于信托本源，信托“破产隔离”的制度优势相当明显，其他金融机构即使介入也必定要借助信托架构。因此，以家族信托为核心内容的私人财富管理业务将构成信托公司长期可持续的资金来源之一，也将推动信托公司变革之前的管理体系，建立以高净值个人为服务核心的企业管理信息系统。
对于以家族信托为核心内容的私人财富管理，目前中信信托已初步形成了以家族信托为轴心、包括专户理财、保险金信托（可理解为有保险杠杆的、迷你型家族信托）、家族办公室等较为全面的产品线，不仅接受现金信托，也承接非现金资产（如股权、不动产等）的信托。对于信托公司而言，非现金资产的家族信托更值得重视，而且与银行相比更具优势：（1）非现金资产一般涉及较为复杂的法律、税收等问题，其本身类似投行项目，需要投行机制、长期的管理运营和保值增值，而商业银行稍显力不从心；（2）非现金资产往往变现成本大，需要在国内就地设立信托；（3）非现金资产后续往往伴随现金的产生；（4）实现现金和非现金资产的家族信托，才能真正实现将家族的资产负债放入信托中，才能为客户做出最有效的家族传承解决方案。
（二）信托公司的负债及或有负债经营
由于历史上多次整顿的不良记录，，目前法规上正式开的口仅有担保和同业拆借；对于经营良好的信托公司，。信保基金成立后，。除此之外，还有以下几种负债及或有负债经营方式。
1、互联网金融
由于金融是互联网公司流量变现的最佳手段，因此蚂蚁金服、京东、陆金所等大大小小的互联网公司都在通过某种方式构建交易结构，对接信托产品，在降低了投资门槛、实现金融普惠的同时变现了其流量。
相比银行，互联网对信托的意义更为重大。银行相对于信托的巨大优势是拥有庞大物理网点，而互联网能够提供一个将各类物理网点虚拟化的平台。比起“各种宝”只能买货币基金的限制，依托信托公司建立起来的互联网金融企业有更大的发挥空间，不再支付物理网点的高成本即可实现全社会的覆盖，被压缩的成本也可反馈给投资人。但互联网金融涉及大众，，信托公司应主动将其纳入负债管理，或对接高信用等级的资产。
2、消费信托
消费信托产生于“消费+移动互联网”时代，从消费需求出发，依托互联网技术，搭建产品发售平台，投资者购买信托产品的同时获得具体的消费权益，从而将投资者的理财需求和消费需求整合起来，在达到保护消费者、实现消费权益增值的同时，也聚集了信托资金。只要将募集的各部分资金如保证金、消费权益预付款等分别做好风险控制和管理，消费信托带来的资金量是十分巨大的。
在消费信托中，信托公司一头联接产业方，一头联接消费者，对形成的资金具有较强的掌控力；同时，根据消费信托产品结构的不同，其沉淀资金的投资期限也长短不一。信托公司独立开展消费信托的技术难点在于流量和互联网技术，这一角度讲，消费信托也可称为互联网信托，是互联网金融的一种表现形式，只不过信托公司的掌控力度更大、客户粘度更强、利润衍生空间更大（因涉及产业方，可产生投行和PE业务等）。
同互联网金融一样，消费信托若涉及大众，，信托公司应主动将其资金纳入负债管理，或对接高信用等级的资产。
3、同业拆借和发行金融债
中大型信托公司一般具有同业拆借资格，但并没有进行灵活运用；，信托公司的同业拆借期限较短，仅为七天。，如将信托公司同业拆借期限延长，如三个月或半年一年，则信托公司应积极考虑同业拆借资金的灵活有序运用。
能发行金融债是所有优秀信托公司的梦想。目前信托公司的短板是资金来源不稳定且成本变高，很多优质企业或项目难以进入，如果能进入资本市场发行金融债，则可解决信托公司的瓶颈问题。拟定中的《信托公司条例》让人看到希望的曙光。
（三）信托财产的资产证券化
资产证券化不构成信托公司的负债，它是一种金融工具或手段，打通了非标资产和标准化证券产品的通道。目前经济下行，债市火爆，债券利率不断走低而且估计会持续较长一段时间，加上证券化后交付的资金可自由使用，因此，信托财产的资产证券化目前大有可为。资产证券化的核心价值在于资产提供方和资金提供方，目前信托公司普遍参与的银行信贷资产证券化业务，信托公司仅提供了通道价值，构成不了信托公司的核心业务；而信托财产证券化，对于信托公司而言，它至少拥有资产提供方的角色，交易的把控程度和利润率会高出许多。
信托财产证券化的价值在于增加了信托公司处理资产的能力、扩展了资金来源、降低了资金成本。比如，对于一优质商业物业（租金稳定且充沛），即使其业主资质不行，但也可以考虑先以较低的成本（略高于证券化的发行总成本）为其发放长期贷款（期限与证券化产品一致），形成信托受益权或其他收益权后，在交易所市场发行资产证券化产品而后实现退出；并继而投资其他优质资产，循而反复的操作，不断获得无风险利差。
信托公司的核心竞争力一方面是构建长期可持续的低成本资金来源，另一方面则是优秀的投资管理能力。除了延续传统的房地产信托、信政合作等业务外，信托公司应该怎么进行资金运用领域的布局呢？笔者认为，一是组建专业团队或专业子公司以自产，二是以MOM或FOF的方式寻找优秀的私募投资经理，进行投资外包服务，，特别是在二级市场或PE等领域。
改变小散业务团队的格局，自建专业的投资管理团队无疑是必须的，如同小米加打打游击可以，解放全国最终还需重兵团作战。专业的投资管理团队会有积累，有沉淀，有系统的人才储备，能经历风雨，能担当大项目；当然之前那种重视团队和个人积极性的做法和精髓也应以某种方式继续保持甚至发扬。
与其他金融机构相比，信托公司与产业的结合最紧密且最灵活。我们组建的专业团队要么比其他金融机构对产业能力有更深刻的理解，抓住行业的利润增长点和风险点，对企业不仅仅进行债权融资，也要进行股权投资，了解专业化的生产工艺流程和行业软肋，降低可能的风险，获得高出市场平均水平的回报；要么利用灵活的信托制度，单独或组合运用多种工具，根据企业不同成长阶段、不同发展情况等，创设不同的信托产品，在借贷市场、资本市场、并购市场等多个领域为企业提供综合化的金融服务；要么基于信托制度的灵活性以及风险控制手段的多元化，信托公司可以引导资金进入银行信贷资金不愿、不宜介入但实际风险可控的领域，促进民间资本与优质项目高效对接，实现金融资源的高效配置，助力经济结构的优化升级。
但自建专业投资管理团队很可能是不够的，投资界是个圈子，是个生态，投资的逻辑和方法有多种，可能都是有效的。当信托公司的人才储备不足，或由于资金募集能力强于投资团队的资金运用能力，信托公司可以仿照国外的资产管理公司（如大名鼎鼎的BLACKROCK）或国家社保基金的做法，通过制定严格筛选标准，挑选出优秀的外部投资经理为委托人提供投资顾问服务，即所谓的MOM或FOF。这种做法在二级市场较为常见，因为二级市场信息较为公开透明，本身具有一定的公信约束力。
各信托公司资源禀赋不一，可以选择不同的领域锤炼自身的投资管理能力，但总体而言，应当非标资产和资本市场产品并重，并逐步向资本市场倾斜。
如前所述，当信托公司在资金来源端和资金运用端的多项业务并举时，我们会发现传统的、基于每个项目的风险管控模式和管理信息系统就会显得有些捉襟见肘。
（一）单一项目风险管控和分散组合投资并举，点面结合，矩阵式管理
风险控制与管理技术主要有两大类。一种是风险缓释技术，如大家熟知的担保、抵押等外部信用增信，以及优先次级等内部信用增信，这主要是针对单一项目的。另一种是风险分散技术，比如客户的单一资金在不同资产不同领域的不同比例配置，分散投资，构成投资组合。由于资金来源的变化，信托公司的风险管理将由以单一项目的风险评估为核心的单维风险管理转变为单一项目的风控和客户层面的投资组合管理的矩阵风险管理模型，并进而通过对投资标的数据的收集和分析演化为量化管理模型。单一投资项目的风险管控和客户层面的投资组合管理的结合，为破解信托产品刚性兑付奠定了方法论的基础。
对资金和数据的精细化管理是现代金融业发展的必然方向，尤其是在经济增长放缓的阶段，应该调整过去粗放式的投资思路，对风险管理技术的应用进行提升。但这种提升并不是简单的抬高评审标准，这样可能会导致公司没有业务能做、没有产品可发。因此，客观的市场情况要求我们研究先进的风险管理技术。例如客户的资金通过信托计划，投向实业、大宗商品、股票或者债权等固定收益产品，利用专业化的管理和量化分析技术对客户的资产进行配置，并在资金运用的全过程中，对现金流和数据流进行监控和分析。
（二）资金来源和资金运用的匹配及风险管理
当信托公司由发行集合资金信托等较为单一的资金来源扩展到多路径的资金来源时，在丰富信托公司业务线的同时，也增加了风险管控的难度。为防范流动性风险、市场风险和信用风险，必须讲究资金运用端和资金来源端在某种程度上的匹配。不能完全匹配的，要尽可能以量化方式进行动态跟踪管理。比如，通过互联网金融和消费信托等方式筹集而来的资金，由于单个客户金额太小，难以进行投资组合管理，应该尽可能对接高信用等级的资产。再比如，同业拆借期限延长后，可与资产证券化结合起来运用；同业拆借来的资金先将优质资产锁定，在通过资产证券化回笼资金，实现利润的锁定和风险的转移。
构建具有信托公司特色的资金来源端、资金运用端和风控体系，知易行难，还涉及很多细节。比如，不同的资金来源端，涉及不同的交易对手和渠道，都需要专业的维护和发展推动；比如同是家族信托，由于重视和投入资源的不同，不同公司会有高低好坏之分。不同信托公司由于资源禀赋不同，会在不同领域获得比较竞争优势，从而形成繁荣的行业生态。
文章其实将信托视为大资管平台，其资金来源和投向已超越传统信托范畴，这不是在偷换概念，而是旨在将信托天生的混业制度优势充分的发挥出来。按此方向发展，中国信托公司将发展成为像贝莱德（BLACKROCK）这样的大型资产管理公司，并终将和银行的资管业务线一比高低！
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