【爱建集团*丁文韬团队】年报点评:信托主业高增长,民营机制变革值得期待

爱建集团

事件：公司发布 2017 年年报，全年实现营业总收入 23.34 亿元，同比增长 45.45%；归属于母公司股东净利润 8.30 亿元，同比增长 33.73%，对应 EPS 为 0.51 元/股。 

投资要点： 

公司信托业务高速增长是公司业绩增长的核心驱动。2017 年公司信托业务实现营收 16.63 亿，同比增长 55%，净利润 8.96 亿，同比增长 55%。公司信托业务的增长核心来源于信托规模的持续扩张。截止 2017 年末，公司信托规模 3327 亿，同比增长 69%，公司信托规模连续六年维持 50%以上增速。我们预计在当前降杠杆、去通道的背景下，中期来看，信托业务规模增速将面临较大压力，但受供给受限影响，管理费率的大幅上升已较为普遍。因此对公司信托业务中期业绩我们仍较为乐观。长期来看，公司民营机制转型，或将通过内部激励机制提升和引进外部团队推动公司主动管理能力大幅提升。实现公司从通道业务为主向主动管理为主的顺利转型。 

证券、租赁等其他金融业务是未来重要的业绩增长点。当前来看，租赁、证券等其他金融牌照贡献的净利润有限（近两年来其他金融牌照贡献的归母净利润比例小于 5%），部分原因在于公司民营化的管理机制和激励机制在旗下金融子公司中没有得到有效贯穿。我们认为一旦实现机制的有效变革，公司其他金融牌照，尤其是证券业务将实现快速增长。爱建证券作为老牌的全牌照证券公司，目前营收、净利润、总资产和净资产排名均在全行业 80 名左右。假如激励和资本两翼能获得一定突破，爱建证券的成长性将值得期待。 

均瑶控股地位落地，民营机制扬帆启航。一季度公司向均瑶集团定向增发1.85亿股。增发完成后，均瑶集团的持股比例升至 22.08%，成为第一大股东，且均瑶承诺未来将于二级市场继续增持 2.66%-4.41%的股份，持股比例将进一步提升，广州基金（及其一致行动人）、爱国基金并列第二大股东，双方持股比例均为 10.90%。按照此前约定，后续均瑶将进一步取得公司董事会半数以上席位。我们认为公司股权关系已经基本理顺，均瑶控股地位基本稳固，公司未来的战略重心或将逐步迁移到机制变革和人才引进上。爱建集团和均瑶集团股东方的业务协同也会进一步深化。公司运营效率和经营业绩或均加速提升。 

投资建议：1）公司基本面趋势向上：长期来看，均瑶增持落地，控股地位稳固，同时和二股东广州基金的股权关系理顺。未来民营化治理和激励机制有望贯穿全业务条线，公司盈利水平和运营效率或将显著提升。2）安全边际足够高，现价低于大股东均瑶和二股东广州基金持股成本：公司旗下拥有信托、证券、租赁牌照，牌照价值显著。我们预计公司 2018、2019 年归母净利润分别为 12.22、15.98 亿元，目前估值约 14.86 倍 2018PE，维持“买入”评级。 

风险提示：1）公司民营机制改革成效低于预期；2）公司信托及租赁等金融主业发展低于预期。

（分析师  丁文韬）